Bootstrapping demerger! Vi deler op i fredage med Højbergs Highlights, altså mine mere personlige betragtning over de større spørgsmål og dilemmaer i økosystemet. Og i mandag morgener, hvor vi med Kort & Godt samler op på vigtigste personer, transaktioner og tips. Så kan du måske bedre overkomme at tygge dig igennem! I dag skal du læse om Penneo-krisen, før du underskriver regnskabet fra revisor. Og får følgende at tygge på til din fredagsfrokost:

• Hvem skal nu lede Penneo. Founders eller corporates?
• Kup i cowboyland! Hvad siger ATP og BankInvest til Penneo?
• Hvorfor blive købt, når du kan opkøbe andre startups?
• Nedlæg EIFO. Hvad siger Labster m.fl. til det?
• Er du en generation X-, Y- eller Z-founder?
• Ved Torben Østergaard: Hvad er ordentlighed?
• Peter & Peter. Hvor står de 350 Bellabeat-investorer?
• Den største tech-revolution siden elektriciteten
• Hvad vil Elon Musk med xAI?
• Ghoster vi i økosystemet?

 

Corporates eller cowboys. Hvem skal underskrive regnskabet i Penneo?

Det ved vi den 29. februar. Den torsdag afgøres kampen mellem startup-founders og den eksisterende bestyrelse i Penneo. Og sikke et drama! Friske founder cowboys mod tunge corporates? Det er lidt som FCK mod Manchester City.

Penneo – som vi er så mange der bruger, at de er noteret på Nasdaq main market – er en af vores scaleup succeser. Gik også flot børsvejen, blev professionaliseret, men selvsagt ramt af 2021-nedturen. Nicolaj Højer Nielsen, André Clement og Jakob Neua Nørgaard er founders og André stadig ansat som CCO. Har bl.a. ansvaret for succes på det seneste nye marked i Belgien. Jakob er senere founder af Estaldo, som vi har bragt portræt af. Men senest nok så kendt som en af dem, der fik lagerskatten noget så helvedes i nakken. 8 mio. kr. var det, Jakob skulle udrede, fordi aktiekursen i Penneo faldt efter IPO parallelt med alt anden SaaS B2B. Sidste forår kom han tilbage i Penneo’s bestyrelse. Her gik han ifølge bestyrelses flertallet stille med dørene, indtil han nu har mobiliseret lidt af et offentlig ’kupforsøg’, hvilket bestemt ikke er den normale procedure. I Jakob Neua & co.’s egen udgave har han mødt en mur hos bestyrelsesformand Christian Sagild, der ikke har været indstillet på at finde en løsning på at skabe fornyelse. Så nu ser de oprindelige founders – og nye bestyrelseskandidater, der bl.a. tæller børsragekniven Nicolaj Frisch – sig tvunget til at få ikke bare to, men hele bestyrelsen udskiftet på en ekstraordinær generalforsamling. Bestyrelsen er ikke sådan årsunger. Den tæller ud over formand Christian Sagild, mangeårig CEO i Topdanmark, i bestyrelsen af Danske Bank og bl.a. investor i en del fintechs også Steffen Heegaard, som i dag er professionelt bestyrelsesmedlem og i mange år var investor relation ansvarlig i Topdanmark. Samt Rikke Stampe Skov, der er CEO i den børsnoterede compliance virksomhed Impero, og Morten Kenneth Elk, der er business angel og bl.a. i bestyrelsen af Estaldo – hvor Jakob Neua som sagt er founder!

Bestyrelses-flertallet på sin side fremhæver til aktionærerne en ARR vækst på 26 % i 2023 og en EBITDA bedre end bestyrelsens egen guidance af markedet, og er klar til at indtræde og investere i det tyske marked. Samtidig giver de et billede af, at kritikken er kommet overraskende. Mindretallet skriver til aktionærerne, at ”væksten er langsom og dyr”. Oversat til dansk: Selskabet er under CEO Christian Stendevad gået vel meget i stå. De mener især ikke, at mulighederne inden for hvidvask/KYC udnyttes nok. Gager på ledelse og bestyrelse er i den meget høje ende. De vil have mere international SaaS B2B-kompetence ind i bestyrelsen. Og de har brugt to møder med Sagild til at få ham på bedre tanker. Ingen overraskelser her, kun brug af den vedtægtsbestemte demokratiske ret.

Set udefra er hovedforskellen på selskabsniveau, om der kan skabes mere og hurtigere vækst, eller Penneo skal fortsætte efter de allerede lagte linjer. I sidste ende handler det om, om Penneo – ”verdens fedeste selskab” som Jakob kalder det i Børsen – trænger til et skub i røven af det gamle founder-fællesskab for at accelerere. Eller om Penneo er en corporat børsnoteret virksomhed, der allerede er på skinner? I al fald fed problemstilling! Den vil jeg vil tænke over de mange gange, jeg skal klikke for at underskrive forårets regnskaber med Penneo.

 

Sagild eller Gunge. Hvad siger de tunge investorer til Penneo-krisen?

Nej, hvor er vi mange, fra FBV til private investorer som fx Gregers Kronborg og Michael Moesgaard Andersen, der har efterlyst flere institutionelle investorer på vækstbørserne. Og de har fra ATP over BankInvest og SEB til EIFO her på Bootstrapping svaret, at det er de principielt med på. Men selskaberne og børserne skal lige være så modne som på main market. En af de modne er Penneo med en professionel bestyrelse, der følger governance og kører selskabet snorlige mod de mål, de institutionelle altid går efter. De er ikke daytradere, der går op i dagskursen på markedet. Det er selskabets langsigtede værdiskabelse, de investerer i.

Hvordan vil store investorer i Penneo som BankInvest og ATP så reagere på at stå med en ny bestyrelse, som Jakob Neua Nørgaard selv på LinkedIn har karakteriseret som rundet af ”en flok unge og naive founders”. Tilsat Nicolai Frisch, som de institutionelle kender. Mit bedste gæt med de pensionsinvestor-typer gennem mange år vil være, at de umiddelbart i deres indre vil tænke noget i retning af følgende:

• Det er ikke vores kop te, to rock the boat, når det ikke bare kører efter guidance og med top corporate bestyrelsesmedlemmer, som vi har tillid til forstår at lede en børsnoteret virksomhed.
• Det er ikke vores kop mokka at optimere kortsigtet og tro, alt er godt ved at skære 20 % for at få kursen op, for vi har altid fokus på den langsigtede værdiskabelse.
• Det er ikke vores lille avec at vælte kegler, når enhver governance tilskriver, man bliver enige i bestyrelsen. Vi bryder os ikke om ballade, hvem der så end udløser den.

Så givet er, at Jakob Neua & co., hvis de skal have held med deres fornyelsesprojekt, står overfor en stor opgave med at dokumentere, at deres planer er rigtigere for selskabet. Og at det er vigtigt med de internationale SaaS-kompetencer i bestyrelsen, ikke bare almene corporates, for at udvikle selskabet. Det er i al fald næppe tydeligt nok i det, de foreløbig har sendt ud med indkaldelsen til generalforsamling, til at de institutionelle bare hopper med. De institutionelle vil på møder skulle se, hvordan Penneo kan udvikles og klare sig endnu bedre langsigtet end den større konkurrent DocuSign.

De institutionelle vil også, som alle professionelle investorer, se meget på personer og persontyper. Det bliver meget interessant. Skal Penneo som en SaaS B2B scaleup have en entreprenør som bestyrelsesforperson. Til det kender jeg ingen mere skarp og i øvrigt sympatisk end Eske Gunge, jf. den meget lyttede popcast vi lige har bragt med Eske. Eller skal Penneo ses som et modent børsselskab, der har det bedst med den sikre hånd fra en klassisk professionel bestyrelsesformand, som den ligeledes dygtige og afholdte Christian Sagild. De institutionelle vil kende ham fra den absolutte top i dansk erhvervsliv og værdsætte, at han drev TopDanmark til Nordens mest værdiskabende forsikringsselskab. Så vi står med – jeg kender begge ret godt – to fantastisk gode kandidater til at lede Penneo. Spørgsmålet er, hvilken type der er brug for fremadrettet?

Men valget kan også have varige konsekvenser. Det her handler også om, om vi gerne vil have institutionelle investeringer ind til scaleups og på vækstbørserne, ikke bare daytradere og kvik-fixere. Det er jo fx også en vej, venturefonde gerne vil have åben, som Tommy Andersen, byFounders fortalte i Bootstrapping podcast #3. Derfor skal der ikke være for meget konflikt, krig og kamp. Vi skal have afdækket, hvorfor det her skulle til, og hvorfor de to parter ikke kunne blive enige. Og så vil narrativet faktisk spille en rolle: Hverken den ’tunge corporate død’ eller ’kup i cowboy-land’ vil være spiselige for de tungere aktionærer. Det bliver et spændende valg!

 

Hvorfor blive købt, når du kan opkøbe andre startups?

Vi vifter tit med Dannebrog, når startup/scaleups bliver købt af større spillere internationalt. I sidste uges podcast med Eske Gunge – måske kommende bestyrelsesforperson i Penneo – kan du høre levende om, hvordan Actimo blev opkøbt af Kahoot. Men vi bør om muligt vifte endnu mere, når danske startups køber andre. I al fald hvis vi vil skabe markedsledende vækstvirksomheder ud af Danmark. Det tænkte jeg under to gode cases, da jeg var til Danske Tech Startup event hos EIFO.

Jesper Theill Eriksen, CEO i Templafy har foreløbig købt tre ikke så store ud af en opkøbs-pipeline. Templafy’s investorer vil meget gerne placere kapital ned i Templafy – så de ser Templafy lidt som et investment vehicle. Founders skæver nok også til udvandingen! Jespers gode tillægsbudskab er, at det kun gav begejstring og øget momentum at skulle integrere de opkøbte startups. Lidt af en præstation for jeg kan huske McKinsey-analyser, hvor tre af fire opkøb mislykkedes på integrationen.

Karsten Rendemann, CEO i Cookie Information – der laver fede analytics for kunderne uden at dele data med big tech – har lige købt en dobbelt så stor konkurrent i branchen. Så nu er der 225 ansatte, 10.000 kunder, 175 mio. kr. i omsætning og 50 % vækst. Det er ret fantastisk, og mekanikken i det vender vi tilbage til en dag. Men kort fortalt lykkedes det kun, fordi Jakob Sode og Kim Lundberg hos et EIFO efter fusionen evnede hurtigt at skrabe 100 mio. kr. sammen til sådan en lånetransaktion.

 

Nedlæg EIFO. Hvad siger Labster m.fl. til det?

Den er hørt før, men nu er det så Ole Birk Olsen, LA, der i Altinget svinger den liberale fane for den fremstormende ungdom. I min verden er der i al fald tre små problemer ved Ole’s forslag om at nedlægge EIFO:

• Vi har ikke det perfekte marked. EIFO må ikke lave carve-out, men kun gå ind, når der er markedsfejl. Mads T. Bonde, Labster gav i forrige uge i Bootstrapping et brillant eksempel på hvad EIFO-lån betød for Labster: ”Venturekapital kunne have været decideret ødelæggende for udviklingen, hvis vi havde fået det ind for tidligt – vi og vores produkt var simpelthen ikke klar til at skalere så hurtigt de første år. Med EIFO-lånet kunne vi få arbejdsro og koncentrere os om produktudvikling, R&D og at få tidlige kunder på. For os gav lånet fra EIFO en fleksibilitet og tålmodighed, som kan være svær for VC´s at give, når først de har investeret. Det var godt for os, at der ikke var det pres i de tidlige år”.
• Vi har ikke en perfekt verden. Kina og USA støtter massivt udvikling af nye virksomheder. Biden især de grønne. Konsekvensen kender vi: Af 13 unicorns er det store flertal alt for tidligt væk. Vi mangler i den grad vækstkapital i EU og i Danmark, så fra øst og vest kan de tyvstjæle fra os. EIFO er eneste aktør, der kan følge med, hvorfor EIFO har fået styrket sit mandat til at lave growth fond. Det fortæller vi snart mere om med en podcast, vi har lavet med investeringsdirektør Erik Balck Sørensen
• Vi får ikke lavere skat. Ole mener – og det er en helt rigtig pointe – at vi skal forbedre rammevilkårene for startups i stedet for tilskud alle mulige råd, nævn og lokale huse. Problemet for tidlige startups er bare ikke skat. Det betaler de ikke. Så det kommer ikke til at hjælpe de mange hundrede tidlige startups på lån og senere par hundrede på egenkapital, at nedlægge EIFO.

Men Ole, for min – og sikkert også Mads Bondes skyld – må du godt få flertal i folketinget for at nedlægge alt mulig andet.

 

Er du en generation X-, Y- eller Z-founder? 

Founders fra generation X (født 1960-79) udviklede software 24/7 på cola og pizza, tog til Silicon Valley og blev unicorns. Sådan er myten i al fald om Helgason, Primdahl, Hippe osv. Myten om generation Y (født 1980-95) er så, at de hellere arbejder remote fra Brasilien på er fedt projekt, mens de surfer og forventer, at investorer vil betale en million-milliard for en god ide. Og med generation Z er det hele kun endnu værre. De vil holde hinanden i hånden, men de er fælles menneskelige og Cecilie Haugaard autentiske. ”De er mærkværdigvis usikre og skrøbelige, blandet med at de mestrer selviscenesættelse og lider af udpræget main character syndrome, altså ser sig selv som kæmpe stjerner, samtidig med at de ikke rigtig besidder knofedt eller tålmodighed til at bakke drømmene op.” 

Sådan satte Ditte Giese generationskonflikten op i en meget diskuteret klumme i Politiken på baggrund af Kathrine Diez’ plagiat-sag. Men Gieses klumme faldt noget til jorden, når kravene på hendes egne mediearbejdspladser til de unge er tifold hårdere end dengang, det store spørgsmål til frokost i DR’s og Politikens kantiner var, om man skulle drikke øl eller guldøl af fadølshanen til frokost. Eller dengang Torben Ulrich kunne nå toppen i Wimbledon på jazz, hamp og kreativ meditation, hvad næppe rækker for en Wozniacki eller Rune. I hver generation er der med variationer det, der i min hed hhv. slidere med en protestantisk arbejdsmoral fra bondesamfundet og blomsterbørn, der gjorde 68-oprør. Og de kan veksle over et liv. Jeg kan godt se til pitches og møder med founders, at der kan være ret forskellige forventninger til ledelse, organisation og adfærd mellem founders fra X, Y og Z. Og nok især, at medarbejdere flest prioriterer deres liv på linje med arbejdsliv, hvor mange af os andre kun var noget i kraft af, hvad vi præsterede.

Men jeg vil bare gerne have lov at sige: Jeg er generelt vildt imponeret af de fleste startup- og da ikke mindst scaleup-founders, vi har i Danmark. De er dygtige og ambitiøse og vil gerne gøre en forskel som alle fra fodboldspillere til founders siger. Og har ingen illusion om, at de kan komme sovende eller surfende til det. Og den gruppe, der mere vil hygge sig med iværksætteri: fint med mig. Næsten alle i alle generationer har gennemskuet, at selv hvis man arver et kongerige, så skal der en indsats til – ikke for at have et godt liv, men for at bygge noget innovativt og storslået til en bedre verden.

 

Peter Warnøe, Peter Hede og hvor de 350 Bellabeat-investorer er efterladt

De 350 Bellabeat/Nordic Eye LP’s ved helt sikkert ikke, hvor de står. Og derfor slår de sig i tøjret, som det hedder der, hvor jeg kommer fra. Og spørger hinanden hvad Jeppe Christiansen og vel især deres direkte mand, dvs. Peter Warnøe, mon har lavet i Bellabeats bestyrelse? Mærkværdige medieudtalelser og mærkelige data på dit og dat har Berlingske Business og kroatiske aviser kunnet fremdrage. Investorerne har råbt efter svar siden start december, hvor jeg sammenfattede det i Berlingske overfor Bellabeat. Jeg har fx før skrevet, at founders har ladet Bellabeat investere i en kroatisk venturefond. Vist bl.a. i et juicefirma og i deres egen marketing-partner – som founders også investerer direkte i. Det ligner ikke lige noget, vi er vant til på vores breddegrader.

Nordic Eye har senest skrevet til aktionærerne, at Bellabeat har en årsomsætning omkring 475 mio. $ i 2022, og holder det vand, er det jo ikke nødvendigvis sådan, at Peter Warnøe’s prisseddel på 26 mia. kr. er helt ude i himmelrummet. Og hvis selskabet er et antal milliarder mindre værd, har det jo stadig været en fantastisk god case. Og mon ikke der arbejdes på højtryk med at få fabrikeret en revisorgodkendt vurdering af Bellabets salgsværdi. McKinsey er sat i gang med en ”data validation report, der dokumenterer pengestrømme fra abonnenter og aktivitet på Bellabeats platform med at opdatere en datavalidering af kreditkortindbetalinger.” Så der må jo være mange. Der er selvsagt også den helt vilde mulighed, at det hele er et scam, kroatiske Potemkin-kulisser, der har snydt alle Die Dummen Dänen. I så fald, som tidligere sagt, den største skandale vi har oplevet i mands og kvindes minde. Her i tomrummet kører alle typer rygter mellem aktionærerne. Mon ikke presset på Warnøe er til at mærke helt ned i Nyhavns kanaler.

Lige nu i ventetiden kunne det være sjovt at se prisen på secondaries i Bellabeat og i Nordic Eye’s fonde. Jeg ville kræve en høker rabat, hvis nogle af jer 350 LP’s har lyst til at sælge! Hvorfor skriver jeg det? For at tease skarpe og sympatiske Peter Hede, der er Nordic Eyes ekspert på secondaries. Han har netop skrevet en rigtig sjov og fin artikel om prissætning af secondaries ud fra ”de store grønne sedlers teorem.” Så glæd dig til vi bringer den på onsdag. Peter mener ikke, der er nogen modsætning mellem at sælge kapitalandele med en vis rabat og samtidig have en fast tro på virksomhedens fremtidige succes. En dag vil jeg spørge Peter Hede om det også gælder Bellabeat …

 

Ved Torben Østergaard: Hvad er ordentlighed?

Kan en founder skride fra sin CEO-post når det bliver hårdt? Jo som good eller bad leaver, men er det i orden bare at efterlade investorerne på perronen? Kan en investor få indsigt i en startup og så bruge sin viden til egen konkurrent? Kan man kuppe en bestyrelse? Ordentligt er det i al fald ikke. Der er masser af moralske dilemmaer. I dagens Danmark er vi dybt splittede omkring, hvad det vil sige at opføre sig ordentligt som virksomhed.

Store dele af erhvervslivet, særligt advokater, mener at ordentlighed er lig legalitet. Du skal bare overholde de love, politikerne har lavet og domstole dømmer efter. Derfor er der for dem ikke noget at komme efter i forhold Torben Østergaard-Nielsens ageren med Nordic Waste. Han har ikke selv gjort noget ulovligt – og han skulle sætte en ære i at holde love til punkt og prikke . I al fald er det, hvad man siger i Middelfart og omegn.

Men der er også en anden domstol, og den er meget større – og er i de sidste årtier blevet mega meget styrket. Det er folkedomstolen, som befinder sig et sted mellem de sociale mediers shitstorme og click bait overskrifter hos redaktørerne fra EB til dybere debatprogrammer på TV. Her er ordentlighed lig med legitimitet. Spørgsmålet er her ikke, om det er legalt, men om det er rimeligt. For folk og fæ, inklusive Bent Jensen fra Linak til Finans, er det urimeligt ikke at betale for en oprydning, man har råd til. Altså også selv om man formelt på ingen måde behøver hæfte for et datterselskabs ageren.

Fra kommunikationsfolk er det klare budskab: Det er så yesterday kun at forholde sig til legalitet. For det hjælper ofte ikke meget at vinde et retssag, hvis du taber ved folkedomstolen. Et første eksempel var Jensens Bøfhus, der vandt en pyrrhussejr over en lille restaurant i Frederikshavn om deres navneret. Vi er gået fra et regime, der anpriste, at virksomheder tjente penge til et regime, hvor måden du tjener dem på er det vigtige. Så du skal ikke alene leve op til en masse ESG-krav, EU snart kommer med. Du skal også kunne forklare dine handlinger for menigmand.

 

Den største tech-revolution siden elektriciteten

Open AI’s Sam Altman kom efter Taylor Swift som Time’s Person of the Year, men var så stjernen på verdenstoppens møde i Davos. Sam Altman talte om faren i forbindelse med manipulation af de mange demokratiske valg i året (fx med falske chatbots, der ringer rundt til vælgerne), og om det høje energiforbrug, som ikke mindst det kommende AGI artificial general intelligence, kræver. AGI skulle kunne håndtere det meste bedre end os andre dødelige. Den højt placerede danske vicegeneralsekretær i OECD, Ulrik Vestergaard Knudsen har ansvar for blandt andet digital og teknologisk transformation. Han er ret ligetil, selv om han omgås toppen af poppen i Davos og andre steder, og diskuterer AI bl.a. med Elon Musk. Senest har han fortalt sin mening – ja ikke om Musk, men AI – til Berlingske. Der er mange gode pointer, men lad mig nøjes med essensen: Det er den største tech-revolution siden elektriciteten, og der er ikke tid til at lade frygt og forsigtighed lamme os. Og begrundelsen er selvfølgelig for en økonom rent økonomisk. ”Verdensøkonomien har svært ved at vokse. Det er, som om vi har ramt et loft. Jeg kan kun se ét lys i mørket – og det er kunstig intelligens. Det kan meget vel være den teknologiske revolution, som giver det nødvendige løft i produktiviteten. Vi har ikke rigtig fået det af internettet, men fordi kunstig intelligens går på tværs af alle sektorer, er der et ekstremt potentiale.” Der er bare den lille hage, der altid er i Europa. Vi mangler ikke hjerner, men kapital: ”Omkring 90 procent af verdens investeringer i kunstig intelligens kommer fra USA eller Kina. Så kan Europa deles om de sidste ti procent med resten af verden.” 

 

Hvad vil Elon Musk med xAI?

Det fandt Ulrik Vestergaard næppe ud af i sin samtale med Elon Musk. Men det er et spørgsmål, der drøftes meget i amerikanske medier. Officielt har Musk ifølge Financial Times droppet at rejse 50 mia. kr. til xAI fra investorer i Mellemøsten. Han ville ellers konkurrere med den OpenAI, han selv var med til at co-founde, men forlod af ukendte årsager i 2018. I juli tweetede – eller x-ede – han, at han ville lave en xAI for intet mindre end at “understand the true nature of the universe.” En ting er sikker: Selv ikke en AGI vil kunne forudse, hvad Elon Musk gør næste gang.

 

Ghoster vi i økosystemet?

En founder brokkede sig i ugen til mig over to venturefondspartnere, der havde holdt Teams-møde med hende, men hun opdagede, at den ene samtidig var i et andet møde. Så ville hun næsten hellere ghostes. Jeg kunne så fortælle hende, at det faktisk ofte hænder for venturefonde selv, når de kontakter LP’s. De får nemlig ifølge Sifted ikke altid et nej, men ender bare i et tomrum i deres mange forsøg på at kontakte LP’s fra familiefonde til institutionelle investorer. Sikke noget, vi som troede, det var forbeholdt de unge på datingapps. Vi hører dog gerne flere eksempler!

 

Bootstrapping ghoster ikke nogen

Tværtimod kommer vi som sagt allerede på mandag med Bootstrapping Kort & Godt, som ellers plejer at være halen her om fredagen. Men det blev lige vel langt for alle at kapere. Og på onsdag modtager du så Bootstrapping Magasin med friske artikler. Så vi plejer vores altid skønne, opmærksomme økosystem og jer Pro-læsere som vi lever af, så godt vi kan. Nået hertil må du pleje dig selv rigtig godt resten af weekenden.