Venture handler sjældent om mange ‘gode’ investeringer. Det handler om at finde én eller to outliers, som kan bære fondens afkast. Derfor bliver markedet også brutalt, når værdiansættelser kollapser, exits tørrer ud, mens AI ændrer spillereglerne hurtigere end nogensinde.
Den grimme Ælling og guldægget
Lad mig tage Ugly Duckling – en af vores yngre venturefonde søsat af ex-founders Andreas Green Rasmussen, Rune Hven-Jensen og Louise Lachmann – som eksempel. De rejste i forrige uge sin vigtige og svære anden fond på 260 mio. kr. Hvorfor er det svært?
Der er i al fald én kæmpe forskel på at seed-investere i startups fra venturefonde og så til det, alle andre gør. VC’er er nødt til ikke bare at finde gode investeringer, men at finde 1-2 exceptionelt gode investeringer. Ellers går matematikken ikke op. Ingen carry til VC-ejerne (GP’s) og ingen attraktiv return til deres investorer (LP’s). Og så er det, at det selvsagt kan blive svært at rejse næste fond.
Det er derfor, det rammer så hårdt, når et selskab som Bellabeat først tales op af venturefonden Nordic Eye (nu FiftyFive) over for de små 400 aktionærer fra en værdi på 400 mio. kr. til 26 mia. kr. og luften så går ud af ballonen. Senest er værdien i øvrigt justeret fra 8 til 6,4 mia. kr., ifølge Berlingske. Stadig er problemet med den VC-investering, at det er ret så uigennemsigtigt, hvad den underliggende forretning er.
Hvem lever op til ’power law outcome’?
I USA kaldes VC’s afkastkrav for ”power law outcomes”. Og oversættes til en værdisætning som Unicorn ($1 mia.) eller som Thoroughbred ($ 100 mio. i omsætning). Hvor vanskeligt det er at finde den slags startups i en høstak, kan du se af Dealrooms årlige Power Law Investor Ranking. Ud af knap 20.000 startups med VC-investeringer havde 89 % af deres fonde aldrig nået de metrics og 8 % kun én enkelt gang. ’
Det er kun 25 af de mest kendte US-fonde og acceleratorer – Y-combinator, Sequioa, A16z m.fl. – der har haft 10 af den slags vilde fund-returners de sidste 25 år. I Danmark har vi Seed Capital, der har haft nogle stykker senest med Flatpay som unicorn, mens byFounders jo har Lovable i deres fond II. De og andre VC’s der er med i Corti og Monta kan måske drømme om samme status. Sifted har i hvert fald i ugen netop de to med ud af 11 ”Nordic soonicorns to watch”, altså scaleups med unicorn-potentiale.
LP’s og milliarderhunting
Lidt sværere har jeg endnu ved at tro, at nok så gode Eupry og P-Secure fra Ugly Ducklings første fond endnu ligefrem lever op til den føromtalte power law. Men Andreas og Rune havde fra start en anden fordel. De har – selv i deres founders outfit – formået at tiltrække private milliardærer. Det gælder Tais Clausen fra 3Shape og en særlig, ret ukendt investor, nemlig flymilliardæren Martin Møller Nielsen. Han skabte Nordic Aviation , investerer nu fra Lugano og kom med hele 70 mio. kr. svarende til 46 % af kapitalen til første fond. Så milliardær-hunting er måske en særlig kompetence hos ællinger …
Exits, EQT og AI-revolutionen
Når man skal leve med den hårde ’lov’ at skulle lede efter næste Flatpay eller Lovable, er det ikke en hjælp, hvis Donald Trumps vælten rundt nu får renterne til at stige. Exits og dermed return til investorer bliver så sværere, end de allerede var for investeringer lavet før markedsvendingen i 2022. Det er næppe en trøst, at P/E-fonde som fx EQT, der typisk har opkøbt mange lidt mere traditionelle it-forretninger, har det endnu sværere med exits. Hvordan sælger man dem i en AI-epoke? Lige EQT kan så trøste sig med, at de i ugen vandt udbuddet af EU’s 40 mia kr. store growth fond.
Men hånden på hjertet. Alle der engang følte sig sikkert hjemme med en SaaS-forretning, der var nået seed stadiet, kan nu godt begynde at ryste lidt i bukserne. Hvor lang tid tager det i dag med fx seneste Claude program at lave en kopi? Alle VC-managers kigger nok her i 2026 ned i deres porteføljer, og ser på hvad markedsværdien egentlig er og kan blive. De der engang udfordrede, kan nu selv være udfordret!
VC-fundraising trækker ud
Alle fondes fundraising tager nu meget længere tid. Set i den kontekst synes jeg sådan set, at flertallet af de halvt hundrede danske VC’s kæmper flot og trods alt kommer i mål med nye og næste fonde.
Igen kan selvfølgelig nævnes byFounders, der for nyligt lukkede sin tredje fond på knap 1 mia. kr., og som har kunne pryde sig af millardopskrivninger i fond II takket Lovable som outlier.
Seed Capital er noget nær samme historie med især Flatpay og kan med 5. fond på over 1 milliard kr. derfor roligt se frem mod imponerende sjette fond. Et niveau de deler med Heartcore, hvis femte fond i 2024 var på 1,3 mia. kr. Heartcore er vel den danske VC-fond, der er tættest på europæisk liga – hvilket igen illustrerer betydningen af fund-returners.
Scale Capital talte i ugen også om overskud i sine fonde. At gode Lars Jensen og Scale Capital fokuserer på B2B-virksomheder med potentiale til at kunne skalere i USA, har været masterplanen siden fond I. Men i den nuværende fond III har det gennem de seneste 18 mdr. i stigende grad handlet om deeptech investeringer med et ”Europe First” mandat, hvor teamet laver investeringer inden for AI, forsvar, sikkerhed og energi. Et mandat en kommende fond IV også vil have.
Det er så tegn på en anden tendens – en vis grad af specialisering. Ikke alle fonde er længere kun agnostiske tech-fonde.
