Lånefinansiering er på mange måder en god model for startups, men man skal i praksis overveje, hvordan det skal gribes an. I denne fjerde og sidste artikel om låneformer bringer Kim Lundberg et afrundende og generaliserende perspektiv på, hvordan unge og hurtigt voksende virksomheder kan angribe lånefinansiering.

Min første artikel gav en indflyvning til tech lending og fintech i et meget bredt perspektiv, hvor jeg også inddrog generel forretningsudvikling. Jeg dykkede dybt i venture debt i min anden artikel. I den tredje artikel var jeg omkring revenue-based financing. Jeg runder nu af med at udfolde mine generelle erfaringer og betragtninger på gældsfinansiering af startups og scaleups.

 

Gældsfinansiering

I 2019 skrev jeg min første LinkedIn artikel. På det tidspunkt havde jeg gennem små 2 år med stor nysgerrighed bevæget mig dybere og dybere ind i “tech og venture lending”. Vi kunne også bare kalde det “lånefinansiering af unge hurtigt voksende virksomheder”. Humlen er, at det typisk er en lånefinansiering, der ikke helt harmonerer med en traditionel banks tilgang og lånemodel.

Fordelene ved at anvende lånefinansiering er åbenlyse. Min formulering fra 2019 står uændret til troende:

“Lånefinansieringen anvendes til at forlænge runway indtil næste kapitalrejsning og mindske udvanding af eksisterende ejere. Lånefinansiering er billigere end egenkapitalfinansiering, men til gengæld kan der være strengere krav i relation til fx. sikkerheder og rapportering. Væsentligt er det, at lånefinansieringen bør have en vis portion tålmodighed for, at den for alvor kan skabe værdi for virksomheden og ejerkredsen.”

Det kan forekomme ukompliceret at skulle krydre egenkapitalfinansieringen med gæld. I nogle tilfælde er det ikke altid helt ligetil. Der kan være forskellige interesser og motiver på spil i ejerkreds og bestyrelse. Investorer opererer med forskellige investeringsmuligheder og -opdrag fra baglandet. Som oftest har founder-teamet og de tidlige investorer ikke mulighed for at investere med i senere runder og beskytte deres ejerandel. Samtidig kan de store venture capital fonde, der kommer ind senere på rejsen, have udtalt motivation for at investere yderligere. De kan ønske at øge deres ejerandel i senere runder, hvor nye investorer typisk også bringes ombord for løbende at validere værdisætningen af virksomheden.

Det, jeg forsøger at belyse, er, at gældsfinansieringen kan bringe værdi på mange andre måder end “blot” at forlænge runway og mindske udvanding. Det kan være et værktøj til at få cap-table-puslespillet til at gå op. Især når investeringsrundernes størrelse øges, udgør gældsfinansieringen founder-teamets og de tidlige investorers billet til ballet. Gældsfinansieringen er måske ikke lige yndet hos alle i bestyrelsesrummet, men alle har interesse i at nå til enighed om kapitalstrukturen.

Helt generelt er founder-teamets tilbageværende ejerandel i virksomheden et vigtigt element. Grundlæggerne skal være varsomme med at blive udvandet for meget for tidligt. Det kan vanskeliggøre senere investeringsrunder. Den udfordring kan gældsfinansieringen dæmme op for.

 

Hvor meget gæld?

Gældsfinansieringen kan hjælpe cap-table-puslespillet og virke understøttende for at lande yderligere funding. Omvendt kan for meget gæld i selskabet blive en udfordring i fremtidige investeringsrunder. Nye investorer vil naturligvis se på kapitalstrukturen i selskabet. Meget gæld på balancen vil betyde, at nye investorer skal acceptere, at deres investerede kapital går til at afvikle gæld i stedet for at gro selskabet og øge afkastet på deres investering. Argumentationen omkring, at gæld øger runway og mindsker udvanding, vil umiddelbart ikke være til gunst for nye fremtidige investorer, kun de eksisterende. Gæld kan være godt – for meget gæld er ikke så godt. Hvor er balancen så? I min tidligere omtalte artikel fra 2019 kom jeg frem til flg.:

“Der tegner sig en vis konsensus om, at en klassisk SaaS B2B forretning med en MRR i niveauet 1-2 mDKK, kan håndtere en gældsgearing i niveauet 3-7xMRR.”

Ordsproget “one dollar of ARR equals one dollar of debt” er jeg stødt på flere gange. Det er et noget højere niveau end min ovenstående udlægning. Gennem årene har jeg set stor varians for, hvor meget gæld et givent selskab er blevet tilbudt. Her tænker jeg på de modne startups, hvor mange kommercielle låneaktører er sultne efter at finansiere dem. RBF-aktørerne lægger sig ofte i niveauet 3-4xMRR som beskrevet i min seneste artikel. Venture debt aktørerne kigger meget på seneste kapitalrunde og placerer typisk deres lånestørrelse i et niveau på 25-33% af rundens størrelse – dette beskrev jeg i min forrige artikel. Det kan resultere i markant højere lånegearinger. En quick’n’dirty tommelfingerregel pejler den maksimale gældsbyrde til 10% af seneste valuation. I mange tilfælde har det efter min opfattelse ikke været helt skævt. Siden min udlægning i 2019 er jeg nok kommet til en erkendelse af, at gældsniveauet i en række cases fint kan ligge markant højere end de 3-7xMRR. Og så er 1xARR gældsgearing måske ikke helt ved siden af. Helt fundamentalt handler det om, at realistiske og troværdige budgetter og forecasts kan sandsynliggøre gældens afvikling over tid. Jo bedre långiver forstår låntagers forretningsmodel, data og dynamikker, des bedre kan långiver udmåle og strukturere lånet.

Den skarpsindige læser vil have bemærket, at jeg ovenfor skrev, at “mange kommercielle låneaktører vil være sultne efter at finansiere de modne startups”. Hvad så med de unge og knap så modne? I Danmark kan vi ikke behandle dette emne uden specifikt at nævne Vækstfonden. VF har gennem mange år været massivt til stede med både egenkapital og lånekapital. For de mindre modne startups, kan VF hjælpe med gældsfinansiering på en måde, som ikke er muligt for kommercielle aktører. Det forpligter. Både til at udrulle en masse kapital som er en af VF’s vigtigste opgaver, men også til at gøre det på en måde, hvor der er balance i kapitalstrukturen hos det enkelte selskab. Da jeg selv har en fortid i VF, og dermed har hånden på kogepladen, tør jeg godt sige, at der har været eksempler, hvor vi set i bakspejlet har lært, at vi gjorde selskaberne en bjørnetjeneste ved at gå med til at gældsgeare dem for hårdt. Jeg undlader helt at kommentere på de såkaldte matchinglån fra VF, hvor det ene og alene er den godkendte investor, der afgør lånestørrelsen. Det kan blive en klods om benet, hvis planer og budgetter ikke opfyldes. Vi ved alle, at det nok mere er reglen end undtagelsen. Hvis der underrealiseres for voldsomt, kan den store gældsbyrde bevirke, at det bliver endog meget vanskeligt at skaffe yderligere kapital. Når gælden skal afvikles, kan afdragene hertil alene gøre forskellen på, om virksomheden overlever. Lad mig komme med et konkret anonymiseret eksempel:

En startup fik for mange år siden et lån på 3 mDKK. Der var også lån fra ejerkredsen på i alt 3 mDKK, der var struktureret som et almindeligt annuitetslån – altså ikke et konvertibelt lån med en bagkant. Virksomheden havde i de første par år af sin levetid eksekveret flot og havde nu omkring 300 tDKK i MRR. De var 10 ansatte. Fin case. Forskellige omstændigheder gjorde, at virksomheden ramte nogle udfordringer. Henover et par år måtte de pivotere forretningen fundamentalt. Det gjorde de rigtig flot, og der blev undervejs skåret helt ind til benet. Der var nu blot 3 ansatte/foundere. MRR var nu faldet til 170 tDKK, og der blev langsomt bygget op fra ny. Det kunne bare ikke gå hurtigt nok til at imødekomme afviklingen på den store gældsbyrde. Prøv at estimere 3 mådeholdende lønninger samt faste omkostninger for sådan en virksomhed. Den kunne måske lige nøjagtigt holde sig flydende og bygge op igen med udgangspunkt i 170 tDKK MRR, ikke? Det var bare irrelevant, fordi der også skulle afvikles gæld for flere hundrede tusinde hver måned. Selvom der blev givet henstand af flere omgange, og bolden blev sparket længere frem, så var gælden for stor en mundfuld.

Derfor er det meget vigtigt, at der hele tiden er et vågent øje på balancen i kapitalstrukturen.

 

Planlægning og eksekvering

Al funding skal planlægges langt tid i forvejen. Planerne skal hele tiden justeres, og ledelsen skal hele tiden være et skridt foran. I min optik skal der til stadighed være en runway på 6-24 mdr. Er der kortere end 6 mdr., er man for tæt på kanten. Långivere vil typisk vurdere for høj risiko i det tilfælde, fordi selskabet er altovervejende afhængig af yderligere egenkapitalindsprøjtning, og bremselængden er for kort til, at der kan iværksættes et fall back scenarie. Typisk vil långivere have mindst 12 mdr. runway ved enhver låne- eller trancheudbetaling. Man kan argumentere for, at en runway på betydeligt mere end 18 mdr. med ren egenkapitalinvestering, kan være relativ dyr. Den billigere lånefinansiering kan med fordel forlænge runway langt udover de 18 mdr. I alle tilfælde, vil långiver gerne kunne skimte cash flow break even og driftens evne til at tilbagebetale lånet.

Jeg har set situationer, hvor en ledelse ønskede at køre parallelprocesser på egenkapital og gæld samtidig. Det kan forekomme effektivt, at man har al relevant DD-materiale klar til to parter på een gang. Min erfaring er dog, at det kan være en meget stor mundfuld. Der skal svares og leveres i betydeligt omfang til mange parter over typisk flere måneder. Medmindre betydelige dele af udbetalingerne ligger langt ud i tid, vil det langt fra være det optimale setup i forhold til låneomkosntinger. I de fleste tilfælde vil det være min anbefaling, at man fokuserer på at lukke egenkapitalrunden først. Derefter puster man ud og iværksætter hyringsprocesserne, der naturligt efterfølger en større fundingrunde. Først derefter opstarter man processen med lånekapital, fx. 4-6 mdr. efter egenkapitalrunden. Dette eksempel tager udgangspunkt i en klassisk venture capital-finansieret virksomhed. Heldigvis er der også en masse spændende og sunde virksomheder, som ikke følger VC funding rejsen. Lånefinansiering er naturligvis også et fremragende instrument til mere eller mindre bootstrappede virksomheder. Det er også et glimrende værktøj til at supplere bridgerunder, eller bare finansieringsrunder, der ikke har konturerne af en klassisk VC funding runde.

Tak fordi du læste med. Dette var den fjerde og sidste artikel i denne runde. Tak til Bootstrapping.dk for at jeg kunne dele mine erfaringer og tanker.

Inputs og kommentarer er meget velkomne. Ræk endelig ud, fx på LinkedIn, hvor du er velkommen til at connecte. Vi ses derude i det skønne danske tech community!

/ Kim Lundberg, ArK Kapital

 

Om forfatteren:

Kim Lundberg har i en årrække arbejdet med finansiering af virksomheder i bankregi. I 2017 startede han i Vækstfondens låneafdeling og var med til at opbygge og forfine VF’s lånetilbud målrettet startups og scaleups. Ved indgangen til 2022 blev han frontløber for ArK Kapitals aktiviteter i Danmark. ArK Kapital tilbyder langsigtede ikke-udvandende venture lån målrettet modne scaleups.