Med stigende renter kommer stigende kapitalomkostninger. Det er naturloven, om vi taler egenkapital eller gæld. Hvorvidt gæld er en attraktiv aktivklasse, er derfor et spørgsmål om simpel købmandsregning, mener Nikolaj Sørstrup, Landechef for tech-lånegiveren Gilion (tidligere kendt som Ark Kapital)

Det gælder for alle kilder til kapital, at de kommer med tydelige fordele og ulemper. Gæld kommer med den ulempe, at aktivklassen har en på forhånd aftalt tålmodighed – nemlig en aftalt afviklingsprofil. I modsætning til egenkapital vil dette, hvis ikke andet aftales, give et pres på selskabets cashflow, som foundere og investorer skal gøre sig sunde overvejelser om. For meget gæld – relativt til selskabets kommercielle aftryk – kan være en trussel for selskabet, hvis selskabet ikke flytter sig tilstrækkeligt positivt fremad.

Egenkapital som aktivklasse, og specifikt venture capital, kan ikke sige sig helt fri for denne påvirkning. For meget og forspildt egenkapital kan ligeledes slutte startup-rejsen, før det var tiltænkt. Ikke kun i form af for udvandede foundere, et ødelagt cap table og dermed begrænset adgang til ny investorkapital. Men også instrumenter som likvidationspræferencer, anti-dilution klausuler, vetorettigheder og lignende, som ses taget i brug på forskellig vis.

Disse instrumenter kan skabe dynamikker der – ved manglende performance – kan gøre startups nøjagtigt lige så ikke-investerbare, som for meget gæld kan.

 

Balancen mellem lån og egenkapital

For langt de fleste vækstvirksomheder vil et mix af aktivklasser være det mest ideelle på tværs af selskabets stadier. Selskaber der kun slider på sit cap table, men ikke udnytter sin balance, maksimerer ikke sin adgang til kapital. Som dansk teknologivirksomhed på en global scene er adgangen til vækstkapital centralt for international succes, og gæld som del af mixet må ikke overses.

Hvis virksomheden ikke har en rimelig evne til at forudse fremtidig vækst, og ikke endnu har bevist sin berettigelse i markedet, kan gældsfinansiering øge selskabets risiko mere end hensigten. Men vokser selskabet stabilt igennem en veldokumenteret ”go to market”-bevægelse, da har gæld en helt overlegen kapitalomkostning mod egenkapital.

Prisen på gæld vil selv i moderat vækst være tydeligt lavere, end værditilvæksten som founders og eksisterende investorer ellers vil udvande. Samtidig vil de mindre udvandede ejere have plads til fremtidig kapitalisering af selskabet simpelthen fordi, der vil være mere plads på cap table, og dermed mere velbevarede incitamenter. Du kan eksempelvis se Johan Brand’s fremragende reflekstioner på det tema her.

 

Tidligere tider ødelagde kapitalstrukturen i startups

Founders og investorer bør altid gøre sig klart, hvad der er udsigten for gælden, som selskabet tager på balancen. Har selskabet en synlig vej til at servicere gælden igennem fremtidig positiv drift? Hvis ikke, har selskabet så tydelig udsigt til en senere kapitalrunde, som er rigelig stor nok til at tilbagebetale- eller genforhandle løbetid på sin gæld?

Som Gregers Kronborg er inde på i Bootstrapping, blev matchlån under COVID i for mange tilfælde optaget med for få af disse overvejelser i jagten på billig lånefinansiering. For små virksomheder fik i nogle tilfælde for store lån, og kapitalstrukturen blev udsigtsløs.

 

Er gæld blevet for dyrt?

Det er ingen hemmelighed, at med stigende renter kommer stigende kapitalomkostninger. Denne naturlov gælder for egenkapital, som den gælder for gæld. Den væsentlige afvejning for founders, bør altid være – kan jeg placere den nye likviditet i salg, marketing eller produkt, og skabe en bedre ROI end omkostningen på gæld?

Et interessant sted at starte denne refleksion er på værdien af 1 ekstra krone ARR. Hvad vil det koste i salg og marketing for dig, at skabe denne ene ekstra krone ARR?

De nuværende valuation multipler i din industri samt forholdet mellem, hvordan du konvertere salgsomkostninger til ARR, gør, at vurderingen af, hvorvidt gæld er en attraktiv aktivklasse, kan være et spørgsmål om simpel købmandsregning.

Mit bud er ganske klart: hvis selskabet har en rimelig grad af product market fit og stabilitet i sin vækst, er gæld en founders bedste ven!